Det finns ett recept på vad som skapar långsiktiga börsvinnare.
Electrolux Professional har alla ingredienserna på plats.
Denna fonds förvaltare behöver egentligen bara göra två bedömningar: a) avgöra om ett bolag är tillräckligt bra, b) avgöra om priset är tillräckligt lågt.
Electrolux faller ganska omgående bort på första punkten. Lönsamheten har över tid varit låg och notoriskt volatil och under de senaste åren har bolaget brottats med negativt fritt kassaflöde (-4,4 miljarder kronor senaste tolvmånadersperioden) och tyngden av sin egen balansräknings till synes övermäktiga skuldsida. Aktiesparfonden lämnar med varm hand över denna typ av bolag till andra mer riskbenägna investerare. Punkt b blir alltså aldrig något att ägna en tanke när det gäller Electrolux.
Avknoppningen Electrolux Professional, eller Epro, framstår på många sätt som Electrolux motsats. Frånsett under de extraordinära pandemiåren har lönsamhetsvolatiliteten varit låg och vinsttillväxten stadig. Avkastningen på räntekrävande kapital är mer än fullgod, skuldsättningen konservativ och bolaget har mycket den attraktiva förmågan att konvertera rörelseresultat till fritt kassaflöde. Denna heliga treenighet är inte bara ett bevis på att Epro kan generera och förränta kapital under finansiellt disciplinerade former. Den goda kassagenereringen innebär också att bolaget har förmågan att organiskt finansiera förvärv. Det är bara sex kvartal sedan man slutförde storförvärvet av japanska tvättmaskinsbolaget Tosei, men nettoskulden har redan bantats ner till 1,2 gånger ebitda, exklusive leasing/IFRS16.
Inom tvättsegmentet är man marknadstvåa bakom börsaktuella Alliance, men på den betydligt mer fragmenterade marknaden för storkök och dryckesutrustning är Epro en liten aktör. Huvudägaren Investor har inte för vana att slå sig till ro och nöja sig med att vara marknadssexa, så det är här man mest rimligen ska räkna med att det kommer att ske förvärv.
Bolag som kan förstärka sina organiska möjligheter på strukturellt växande marknader, med höggradigt självfinansierande förvärv brukar premieras. Aktien har dock varit anmärkningsvärt svag under hösten. Visst, amerikanska kökskonkurrenten Middlebys telefonkonferens var ingen klang och jubelföreställning i de framåtblickande utsagorna, men Epro uppgav för sin del att man hade ”betydligt högre orderingång” i segmentet när halvårsrapporten presenterades. Andra förklaringar som framförts till att det funnits säljare högt och lågt är att både marginalexpansionen och förvärvsresan gått för trögt sedan avknoppningen för drygt fem år sedan. Rörelsemarginalen kommer dels stärkas när R&D-kostnaderna normaliseras efter att nya tvättmaskinsplattformen lanserats nästa år och dels av de kostnadsbesparingar som nyligen aviserades. Och undertecknad tar alla dagar i veckan en välavvägd förvärvare framför en som agerar i expressfart. (Bolag i den senare kategorin slutar allt för ofta i diket.)
Epro bör kunna generera ett fritt kassaflöde (exklusive eventuella förvärv) under nästa år som motsvarar 5,6 procent av nuvarande börsvärde. Det dräller inte precis av bolag som har attributen på plats och som värderas på den nivån.
På a) är alltså svaret ja. Och på b) är svaret också ja.
Epro kan ses som en lite udda fågel, men i börssammanhang betyder det unik tillgång när attributen är rätt.
###
Aktiersparfondens NAV minskade med 1,45 procent under september, vilket var 1,4 procentenheter sämre än fondens jämförelseindex VINX. Det var den första månaden där fonden utvecklades svagare än index.
Dels straffades portföljen av HVAC-baissen som bredde ut sig efter att amerikanska Carrier pratat om volymfall på 30 procent i tredje kvartalet, till lika delar drivet av vikande amerikansk efterfrågan och lagerneddragningar. Både Beijer Ref och Gränges har pressats av detta. Gränges befinner sig i brytpunkten efter en mångårig investeringsfas där kassautflödet i investeringsverksamheten nu drastiskt kommer att minska, vilket mynnar ut i goda chanser till tvåsiffrig FCF-yield nästa år utan några bombastiska antaganden om ebitda-tillväxt. Någonstans kommer pengarna behöva ta vägen och i lågvärderade bolag blir återköp ett attraktivt alternativ. Egentligen hade vi föredragit återköp framför utdelning i alla fondens bolag, men i det mer lågvärderade gardet blir det särskilt effektivt. Gränges vd Jörgen Rosengren förstår vad värdeskapande är och vet vad han behöver göra för att realisera det i praktiken.
Dels hade de danska nytillskotten Carlsberg, Coloplast och Demant en svag månad med en ruskig avslutning, där Coloplast stängde september på lägsta nivån på över sju år. Fondens förvaltare har under månaden som gått träffat företrädare för de tre danska bolagen och ökat i samtliga. Aktiepriserna har gått ner, vilket egentligen bara betyder att den framtida avkastningen ökat.
OEM, Genmab och Kone var samtidigt de största positiva bidragsgivarna till NAV-utvecklingen under månaden.
Vid utgången av september var aktiesparfonden upp 12,6 procent sedan lanseringen för ett halvår sedan, vilket är 8,6 procent bättre än jämförelseindexet. Under fondens första sex månader var Millicom, Odfjell Drilling och Genmab de tre största positiva bidragsgivarna räknat i kronor. Det är en påminnelse om att det inte är de bolag som för stunden anses vara de finaste som genererar bäst avkastning.
Vid utgången av september var fondens tio största innehav: Novo Nordisk, Essity, Coloplast, Atlas Copco, Electrolux Professional, Epiroc, Getinge, Huhtamäki, Alfa Laval och Carlsberg.
Protean Aktiesparfond Norden förvaltar nu närmare 1,2 miljarder kronor. Vi tackar för förtroendet.
