Under fjolårets avslutning svämmade svensk finansmedia över av spådomar om att 2026 skulle bli de så kallade småbolagens år.
Det nya året har inte hörsammat spådomarna.
Medan de allra största bolagens aktier har dansat fram på börsen under januari, har det nya året varit betydligt mer tungrott för dem som inte räknar börsvärdet i hundratals miljarder kronor.
Den inledande bokslutssäsongen har förstärkt tudelningen.
Atlas Copco serverade en rapport som i ärlighetens namn inte var särskilt övertygande, men aktien behövde trots det bara ge upp en gnutta av årets börsuppgång. Epirocs orderingång accelererade visserligen – 11 procents organisk ordertillväxt var högsta siffran sedan Q1 2022 – men i ett mindre tillåtande börsklimat hade aktien definitivt kunnat snubbla till på faktumet att man bara fick ut 1,6 procents organisk rörelseresultattillväxt ur 4 procents organisk intäktstillväxt inom Equipment & Service. Nu blev det fortsatt kursrally.
Finns det lättbegripliga tillväxtteman att springa efter i de största bolagen, som accelererande tillväxt inom vakuumteknik för Atlas Copco eller glimrande orderingång kommande kvartal drivet av höga metallpriser för Epiroc, verkar det som om marknaden inte bara kan ha överseende med skavanker utan rent av är beredd att kasta multiplarna överbord.
Fortsätter 2026 på den inslagna vägen är det bara en tidsfråga innan året blir en repris på 2021, fast med ombytta roller. Då var det serieförvärvare, tillväxtbolag och fastigheter som trotsade värderingens tyngdlag. Nu är det i de största industribolagen och bankerna som placerarna inte kan få nog av.
Det största stora utropstecknet hittills i fonden är ABB, vars orderingång var mer än 20 procent högre än vad analytikerna räknat med. Efter kursrusningen som följde är bolagets FCF-yield för 2026 i paritet med yielden på en svensk tioårig statsobligation. Bolaget är i sitt livs form, men om det blir darr på datacentertemat kan det snabbt bli svettigt i pannan. Bakslag blir alltid som mest kännbara när värderingen skruvats upp till rekordnivåer.
För de så kallade småbolagen, detta stora brokiga kollektiv med ett börsvärde under 100 miljarder kronor, tycks bakslaget redan ha slagit till. Här är det lättare att hitta bolag vars värdering är på bottennivåer än några rekordmultiplar och den mest pessimistiska placeraren tycks sitta på tolkningsföreträdet.
Electrolux Professional presterade exempelvis ett bättre rörelseresultat och högre lönsamhet än vad den mest optimistiska analytikern räknat med, men det räckte i stort sett ingenstans för aktien, som handlat som om bolaget redan hade vinstvarnat inför rapporten. Rörelsemarginalen stärktes från 12 till 12,6 procent i detta marginalcase, trots 1,3 procentenheters motvind från valuta.
Det är bara i kortare perioder som värderingen varit lägre än vad den är nu.
Aktiesparfonden är inte en traditionell aktiefond som formar portföljen efter under- och övervikter i förhållande till jämförelseindexets komponenter. Den enda användningen ett index har är som en måttstock på fondens långsiktiga utveckling. Det betyder att fondens andelsvärdeutveckling kan komma att avvika kraftigt mot index även under korta perioder. Efter ett fjolår som gick bättre än vad någon rimligen hade kunnat förvänta sig hängde käftsmällen i luften. I januari slog den till med full kraft. Andelsvärdet föll med 2,3 procent, vilket inte bara var svagt i förhållande till jämförelseindexets 2,8 procent utan även sämre än VINX småbolagsindex som föll med 1,7 procent.
Det öppnar en möjlighet att öka i det som blivit billigt. Fonden har utnyttjat diskrepansen som uppstått mellan giganternas framfart och de mindre storbolagens kräftgång, vilket betyder att de två största innehaven inte längre heter Atlas Copco och Epiroc, utan Getinge och Beijer Ref.
Startpunkten för Getinges kassaflödesvärdering innebär att det i princip måste gå fel för att det inte ska bli rimligt bra. ECMO-förbrukningsvarorna växte tvåsiffrigt och ventilatorerna växte trots tuffa jämförelsetal, men fjärde kvartalet sänktes av svaghet inom det minsta och mest volatila affärsområdet Life Science.
Trots kraftig motvind från tullar och valuta höll Getinge marginalen oförändrad för helåret, vilket betyder att underliggande marginal förbättrades 2 procentenheter för andra året i rad. Bolaget växer organiskt, lönsamheten stärks, skuldsituationen är en helt annan än vad den har varit, kassaflödet flödar och kvalitetsspöket bleknar. Det borde vara svårt att argumentera för annat än att bolaget är på rätt väg i det som mer och mer ser ut som ett av börsens mest underskattade bolag. Aktiesparfonden ökade efter rapporten. Så gjorde även huvudägaren Carl Bennet, som köpte aktier för 100 Mkr.
I termer av rörelseresultatvärdering tangerar Beijer Ref efter rapporten det som varit bottennivån under de senaste fem åren. Besvikelsen ligger i den organiska försäljningsutvecklingen i fjärde kvartalet. Det är ingen hemlighet att HVAC-industrin haft det utmanande under det senaste halvåret i Nordamerika och Beijer Refs försäljning i geografin backade 4 procent organiskt i fjärde kvartalet. Detta efter att man bjudit på en av förra rapportsäsongens största utropstecken när man lyckades växa 6 procent på en marknad som knappt hade puls. Efter omständigheterna är det svårt att se utvecklingen under andra halvåret som någon större katastrof, men aktiemarknaden har slaktat aktien.
Det går förstås inte att veta om aktien bottnar i dag, i nästa vecka, om en månad eller vid en senare tidpunkt, men det är svårt att se bolaget som annat än attraktivt värderat.
Sedan 2019 har det fria kassaflödet per aktie ökat nästan 200 procent. Årets FCF var dopat av rörelsekapitalet, men även om vi neutraliserar denna effekt har FCF per aktie ökat med drygt 15 procent per år. Exklusive det positiva rörelsekapitalbidraget handlas bolaget till 4,1 procents FCF-yield på rullande tolv månader. Det vimlar inte precis av bolag som expanderar sitt fria kassaflöde i den takten till den värderingen.
Fjärde kvartalet var förvärvsintensivt och förvärvsoffensiven kan fortsätta. Nettoskulden har kommit ner till att motsvara 1,7 gånger EBITDA och bolaget borde kunna generera knappt 3 miljarder kronor i fritt kassaflöde under 2026.
Beijer Ref spädde för tre år sedan ut sin kapitalförräntning när man gjorde en stor företrädesemission och betalade 13 miljarder kronor för plattformsförvärvet av nordamerikanska Heritage, för att kunna konsolidera en marknad som då bedömdes bestå av 1 000 distributörer. Framöver kommer Beijer Ref fortsätta göra synergistiska tilläggsförvärv till lägre multiplar och samtidigt stärka sin ROCE.
Om undertecknad här och nu fick välja en aktie att ta med sig till en öde ö under de kommande fem åren skulle valet falla på Beijer Ref.
Ett problem för aktien, men inte för bolaget, är att huvudägaren fungerar som fågelskrämma. Riskkapitalbolaget EQT har återkommande sålt aktier och marknaden väntar nu på att de sista 8 procent av bolagets aktier ska skickas iväg med rabatt. På de här nivåerna borde det finnas tagare till hela paketet och undertecknad vidhåller att aktierna – som inkluderar röststarka A-aktier – skulle passa bra in i Latour.
***
Fondens tio största innehav är i fallande ordning: Beijer Ref, Getinge, Alfa Laval, Atlas Copco, Tryg, Coloplast, Huhtamäki, Millicom, Electrolux Professional och Demant.